文｜翠鳥資本

過去一周，市場陰云密布。有一則資本運(yùn)作的消息，受到市場關(guān)注。

市值接近1500億港元的京東物流擬收購200億元人民幣市值的德邦股份(603056)（603056.SH），這或?qū)⑶藙?dòng)中國物流行業(yè)版圖的現(xiàn)有格局。

京東當(dāng)接盤者參與這場資本重組，將導(dǎo)致德邦股份因收購整合而最終走向私有化退市。

如此“一口吞”的策略，“京東+德邦”的整合策略將遇到哪些不可測的因素？1+1會(huì)大于2還是小于2？

價(jià)格遠(yuǎn)低于此前傳聞

根據(jù)公告，京東物流將以89.76億元的價(jià)格收購德邦66.49％股份。

市場聲音認(rèn)為，收購標(biāo)的擅長零擔(dān)快運(yùn)，有望成為補(bǔ)足“京東物流一體化供應(yīng)鏈”能力的重要一環(huán)。

值得注意的是，表面上看似互補(bǔ)的資本運(yùn)作，其實(shí)暗藏著很多小細(xì)節(jié)。

首先，交易作價(jià)接近90億元。翻看之前市場各類傳聞，這場收購價(jià)格曾“錨定”到170億元，也傳出過130億元。

這“跌破”百億的價(jià)格，多少都低于市場預(yù)期。

當(dāng)然，上述價(jià)格仍然刷新了行業(yè)收購紀(jì)錄：2021年極兔速遞曾以68億元收購百世國內(nèi)快遞業(yè)務(wù)。雖然從數(shù)字上比較，京東屬于創(chuàng)紀(jì)錄，但被收購標(biāo)的是上市公司，背后涉及大量公眾股東利益。

其次，尚有多方未首肯。

進(jìn)行收購的資本方是宿遷京東卓風(fēng)企業(yè)管理有限公司，系京東物流供應(yīng)鏈的全資子公司，京東物流供應(yīng)鏈的唯一股東為JD Logistics Holding Limited，京東物流持有JD Logistics Holding Limited的100%股權(quán)，背后大老板又是京東集團(tuán)。

但據(jù)德邦股份公告，本次交易需要國家市場監(jiān)督管理總局反壟斷局的批準(zhǔn)；此外，尚需經(jīng)受讓方間接控股股東京東物流股東大會(huì)以及受讓方唯一股東京東物流供應(yīng)鏈的審議批準(zhǔn)。

在當(dāng)前反壟斷的大背景下，這也使得這場交易仍然充滿了變數(shù)。

德邦有什么？

公開資料顯示，德邦股份提供精準(zhǔn)卡航（快時(shí)效全覆蓋）、精準(zhǔn)汽運(yùn) （普通時(shí)效高性價(jià)比）、精準(zhǔn)空運(yùn)（快時(shí)效長距離）三類標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品；針對單票重量或體積較大 的快運(yùn)貨物，公司為客戶提供整車業(yè)務(wù)服務(wù)。還為零擔(dān)及整車業(yè)務(wù)客戶提供公路快運(yùn)業(yè) 務(wù)的多種增值服務(wù)。

其中，零擔(dān)業(yè)務(wù)是關(guān)鍵。

2010年起，德邦成為中國公路零擔(dān)業(yè)務(wù)的龍頭。數(shù)據(jù)顯示：截至2021年上半年末，公司擁有143個(gè)分揀中心和1.5萬輛運(yùn)輸車輛，以及超過3萬個(gè)服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)，上述直營陸運(yùn)零擔(dān)網(wǎng)絡(luò)，可以對京東物流形成“補(bǔ)充”。

德邦股份的公司運(yùn)營實(shí)力如何呢？

據(jù)最新業(yè)績預(yù)告，公司2021年實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤同比預(yù)計(jì)減少3.78億元到4.91億元，同比減少67%到87%。

公告披露，上述低迷業(yè)績有宏觀景氣度與油價(jià)高位的外部因素，也有加大資源投入，成本、費(fèi)用階段性承壓的因素。

單從油價(jià)而言，目前汽油價(jià)格每升已進(jìn)入9元時(shí)代，這個(gè)增加的成本對于德邦而言，是不言而喻的。

最為重要的是，自2020 年下半年至2021年上半年公司制定了一系列人才培養(yǎng)方案并落地實(shí)施，期間管理費(fèi)用出現(xiàn)明顯上漲。

因此，上述德邦股份內(nèi)部人員培養(yǎng)將如何延續(xù)？

協(xié)同效應(yīng)會(huì)出現(xiàn)嗎？

我們看看京東物流上市后的首份年報(bào)。

就在這份收購公告前，京東物流披露了2021年度業(yè)績：2021年公司實(shí)現(xiàn)總收入1046.93億元，同比增長42.7%；凈利潤虧損約157億元，出現(xiàn)同比41.34億元的虧損，虧損同比擴(kuò)大278.83%。

還有一組數(shù)據(jù)：2018年-2020年，京東物流在這四年間累計(jì)虧損額超200億元。

再來看，京東物流的現(xiàn)金流情況。截至2021年12月31日，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為179.2億元。

這就不難理解，為何早期市場傳出這場收購高達(dá)170億元，傳言背后是對京東物流的高預(yù)期。

縱觀京東物流年報(bào)，一個(gè)關(guān)鍵詞就是“擴(kuò)張不斷”。

來看一組數(shù)據(jù)：2021年京東物全年資本性開支達(dá)到41億元，同比增長28.13%，其中去年下半年資本性開支25億元，同比增長38.89%；全年銷售費(fèi)用為30.78億元。

全年的資本開支，僅離2020年末的現(xiàn)金儲(chǔ)備一步之遙。

有賣方機(jī)構(gòu)認(rèn)為，京東物流通過“互補(bǔ)運(yùn)作”，將德邦收入囊中，旗下服務(wù)將能得到如此優(yōu)化：1）2B端完善公司快運(yùn)服務(wù)模塊；2）2C端完善大件物流履約服務(wù)，德邦相對靈活的網(wǎng)絡(luò)化模式運(yùn)營資源，有望補(bǔ)齊以倉配一體化為主的京東物流的網(wǎng)絡(luò)資源短板。

換言之，此舉能夠讓京東物流的倉儲(chǔ)資源、空運(yùn)零擔(dān)資源，與德邦自身的陸運(yùn)零擔(dān)資源形成整合，并出現(xiàn)預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)。

當(dāng)然，如果真的出現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，對于雙方而言，皆大歡喜，但是對于任何一個(gè)并購而言，整合會(huì)涉及到經(jīng)營戰(zhàn)略整合、人力資源整合、組織與制度整合、資產(chǎn)債務(wù)整合、財(cái)務(wù)整合以及文化整合，每一項(xiàng)都不簡單，如果雙方整合不順利甚至失敗，協(xié)同效應(yīng)就不會(huì)出現(xiàn)，那就應(yīng)該是不協(xié)調(diào)了，那么最終最壞的結(jié)果就是，這筆收購可能對京東物流形成巨大的商譽(yù)損失，最終德邦將面臨被轉(zhuǎn)手的命運(yùn)。

據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道，德邦董事長崔維星近日在內(nèi)部發(fā)表了一篇題為《這次變化對大家來說是新機(jī)遇》的員工信中表示，“這次戰(zhàn)略投資后，公司還將繼續(xù)保持品牌和團(tuán)隊(duì)獨(dú)立運(yùn)營，我本人也會(huì)繼續(xù)管理公司。大家擔(dān)心的所謂整合、裁員、合并的事不會(huì)發(fā)生，希望大家不要聽信謠言，也不要傳播謠言”。

不可否認(rèn)，崔維星的確比較樂觀，那么，京東物流的美好愿景能實(shí)現(xiàn)嗎？

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