股神巴菲特有一句名言：“人生就像滾雪球，重要的是找到很濕的雪和很長(zhǎng)的坡。”在國(guó)內(nèi)投資領(lǐng)域，消費(fèi)作為“長(zhǎng)坡厚雪”的賽道一直得到較為廣泛的認(rèn)同。消費(fèi)領(lǐng)域在過(guò)去牛股頻出，也讓很多重倉(cāng)消費(fèi)的基金經(jīng)理相繼“封神”。但在這樣的“長(zhǎng)青”賽道中，不少基金持有人近兩年的持有體驗(yàn)卻并不好。“左手拿藥，右手抱酒”的投資方式自2021年以來(lái)似乎行不通了，一眾知名基金經(jīng)理紛紛跌落“神壇”。

在此情況下，市場(chǎng)上有聲音指出，就像科技領(lǐng)域投資一樣，消費(fèi)投資也需要不斷挖掘新的成長(zhǎng)性機(jī)會(huì)。那么，新興消費(fèi)領(lǐng)域投資邏輯如何構(gòu)建?傳統(tǒng)消費(fèi)又能否迎來(lái)階段性回暖?

成長(zhǎng)風(fēng)格是把“雙刃劍”

由于此前市場(chǎng)上知名消費(fèi)基金經(jīng)理的持倉(cāng)幾乎都以大市值龍頭股為主，這也讓不少基民將消費(fèi)基金與“投資白馬股”畫(huà)上等號(hào)。但事實(shí)上，消費(fèi)板塊投資也可以聚焦成長(zhǎng)邏輯，挖掘黑馬股。

在北京一位公募基金經(jīng)理看來(lái)，消費(fèi)板塊的投資可以按照平衡、價(jià)值和成長(zhǎng)三種風(fēng)格來(lái)劃分。平衡風(fēng)格是目前整個(gè)消費(fèi)里面市值占比最大、市場(chǎng)關(guān)注度最高、全市場(chǎng)基金配置最多的細(xì)分賽道，以白酒、家電、調(diào)味品、食品為代表的這一類核心資產(chǎn)都屬于平衡風(fēng)格。

而價(jià)值風(fēng)格，需要對(duì)偏周期板塊進(jìn)行密切追蹤，找到合適的入局時(shí)機(jī)，比如輕工里面的造紙、農(nóng)業(yè)板塊里面的養(yǎng)殖和農(nóng)產(chǎn)品，都會(huì)有一些階段性的表現(xiàn)機(jī)會(huì)。從成長(zhǎng)的角度來(lái)看，消費(fèi)里面則擁有大量具有爆發(fā)性的以及處在成長(zhǎng)中前期的細(xì)分子行業(yè)，比如化妝品、醫(yī)美、寵物等。

投資成長(zhǎng)風(fēng)格，尤其是較早期的成長(zhǎng)風(fēng)格，需要基金經(jīng)理對(duì)新興事物有很強(qiáng)的敏銳度。這里以今年二季度爆火的露營(yíng)經(jīng)濟(jì)為例，其龍頭股在二季度大漲近2倍，而截至一季度末僅有5家公募基金的8只基金略有持倉(cāng)。其中一位基金經(jīng)理表示，最初買(mǎi)入該股，主要是觀察到去年四季度原本淡季時(shí)間公司凈利實(shí)現(xiàn)扭虧，外銷(xiāo)收入增長(zhǎng)，整體利潤(rùn)增速超過(guò)營(yíng)收增速，而隨著持續(xù)追蹤，發(fā)現(xiàn)國(guó)內(nèi)需求也在增長(zhǎng)，二季度再繼續(xù)加倉(cāng)。只不過(guò)對(duì)新興行業(yè)的警惕性使然，該股并沒(méi)有成為其前十大重倉(cāng)股。

隨著露營(yíng)板塊行情二季度在國(guó)內(nèi)流行開(kāi)來(lái)，“這種需求是不是一次性?”“疫情全面管控放松之后這個(gè)需求是否還在?”“這個(gè)行業(yè)天花板有多高?”等問(wèn)題激發(fā)基金經(jīng)理的思考。在前述北京公募基金經(jīng)理看來(lái)，露營(yíng)不僅僅是受益于疫情的概念經(jīng)濟(jì)，這種需求可能還會(huì)沉淀下來(lái)。一是“精致露營(yíng)”相比于傳統(tǒng)的徒步露營(yíng)，是情感型消費(fèi)品，消費(fèi)者更看重外觀設(shè)計(jì)和品牌效應(yīng)，所以這個(gè)行業(yè)能催生出品牌。對(duì)標(biāo)日本的行業(yè)發(fā)展，頭部企業(yè)有望加價(jià)三五倍;二是這是一種“炫耀型消費(fèi)”，有很強(qiáng)的圈層營(yíng)銷(xiāo)屬性，和白酒營(yíng)銷(xiāo)模式相似，存在網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)傳播模型。目前一線城市中高凈值人群已經(jīng)完成小范圍傳播，未來(lái)有向大眾傳播的趨勢(shì)，天花板值得長(zhǎng)期關(guān)注。

不過(guò)也有相反觀點(diǎn)認(rèn)為：“露營(yíng)經(jīng)濟(jì)崛起與疫情反復(fù)因素有關(guān)，在跨省跨境趨嚴(yán)的背景下，露營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展空間得到了盤(pán)活，并帶動(dòng)了戶外電源等產(chǎn)業(yè)的活躍。若疫情出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性好轉(zhuǎn)，露營(yíng)經(jīng)濟(jì)可能會(huì)步入平穩(wěn)發(fā)展期，或刺激旅游、酒店、餐飲等行業(yè)，兩者可能呈現(xiàn)蹺蹺板效益。”由此來(lái)看，對(duì)尚處于成長(zhǎng)初期的露營(yíng)經(jīng)濟(jì)來(lái)講，投資一時(shí)難以凝聚共識(shí)。

“護(hù)城河”深淺是決定成敗的關(guān)鍵

“投資成長(zhǎng)期的消費(fèi)股，需要思考邏輯是不是經(jīng)得起長(zhǎng)期推敲。”華南地區(qū)一位基金經(jīng)理表示，港股市場(chǎng)中一些新興消費(fèi)股近兩年上市時(shí)遭熱捧，但很快股價(jià)出現(xiàn)了大幅下跌的現(xiàn)象，這除了市場(chǎng)流動(dòng)性問(wèn)題，可能也要思考其背后的商業(yè)模式能否長(zhǎng)期維持。

另一位基金經(jīng)理表示，在行業(yè)選擇上，還是更偏好投資處于成長(zhǎng)中期的行業(yè)，相較成長(zhǎng)初期的行業(yè)而言風(fēng)險(xiǎn)更可控。在他看來(lái)，這些行業(yè)的特征是增速較快，空間仍然比較大，競(jìng)爭(zhēng)格局也初步形成。而這也需要對(duì)行業(yè)進(jìn)行更為細(xì)致的劃分，他表示應(yīng)該更細(xì)致地看待一個(gè)行業(yè)所處的生命周期。比如啤酒，盡管行業(yè)總量或較難再增長(zhǎng)，但其中的中高端產(chǎn)品增速非常快，占比也非常低，所以中高端啤酒可能正處于行業(yè)發(fā)展的中期。

個(gè)股選擇上，他認(rèn)為一定要挑選具有“護(hù)城河”的公司。“護(hù)城河”的兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)包括：第一，做的是自己可以不斷復(fù)制的事情;第二，做的是別人難以復(fù)制的事情。他同時(shí)表示，要時(shí)刻關(guān)注產(chǎn)業(yè)周期、格局變化等是否會(huì)令上市公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)發(fā)生改變。

在多數(shù)機(jī)構(gòu)看來(lái)，2022年二季度消費(fèi)板塊已經(jīng)歷了最悲觀的預(yù)期階段，后續(xù)有望迎來(lái)企穩(wěn)復(fù)蘇。其中，國(guó)泰君安研究所指出，二季度，疫情反復(fù)導(dǎo)致消費(fèi)需求與人均可支配收入下降，消費(fèi)復(fù)蘇斜率與進(jìn)度存在不確定性，板塊過(guò)往基于穩(wěn)定現(xiàn)金流預(yù)期的估值體系發(fā)生變化，板塊波動(dòng)加劇。但隨著2022年6月1日上海正式解封，復(fù)工復(fù)產(chǎn)持續(xù)推進(jìn)，居民生活逐步回歸正常，疊加促消費(fèi)政策的大規(guī)模落地，消費(fèi)行業(yè)逐步進(jìn)入企穩(wěn)復(fù)蘇的后疫情時(shí)代，整體將呈現(xiàn)震蕩復(fù)蘇趨勢(shì)。

三大邏輯驗(yàn)證下半年消費(fèi)復(fù)蘇

下半年消費(fèi)板塊是否會(huì)迎來(lái)較好的投資機(jī)會(huì)呢? “大消費(fèi)板塊中，景氣度具備改善環(huán)比預(yù)期的方向仍然有望迎來(lái)持續(xù)性修復(fù)的機(jī)會(huì)。”華夏基金認(rèn)為，因?yàn)楣蓛r(jià)的上漲經(jīng)常來(lái)自預(yù)期差，而市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)的預(yù)期并不算樂(lè)觀，這反而帶來(lái)潛在的可能性，當(dāng)然主要關(guān)注以下三個(gè)邏輯是否能得到驗(yàn)證。

首先是社融驅(qū)動(dòng)。央行近日公布的金融數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)6月社會(huì)融資規(guī)模增量為5.17萬(wàn)億元，創(chuàng)下歷史同期新高，預(yù)期4.65萬(wàn)億元;社融存量同比增長(zhǎng)10.8%，前值10.5%;M2同比增長(zhǎng)11.4%，預(yù)期10.8%，前值11.1%。6月社融數(shù)據(jù)延續(xù)上月向好趨勢(shì)，信貸需求回暖、結(jié)構(gòu)有所改善，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。白酒和地產(chǎn)鏈(家電、家居、消費(fèi)建材)都屬于較為典型的社融驅(qū)動(dòng)型行業(yè)，比如高端白酒終端價(jià)的上行，往往是在社融增速放量之后;地產(chǎn)鏈消費(fèi)的邊際改善，都出現(xiàn)在地產(chǎn)銷(xiāo)量明顯改善之后，而地產(chǎn)又是社融最重要的融資組成部分。隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)回暖、實(shí)體需求復(fù)蘇，如果社融數(shù)據(jù)可以延續(xù)改善，則社融驅(qū)動(dòng)型的大消費(fèi)方向也有望持續(xù)復(fù)蘇。

其次是補(bǔ)漲拉動(dòng)。本輪行情的反彈主要是以電力設(shè)備和新能源、汽車(chē)、軍工等成長(zhǎng)風(fēng)格的賽道板塊所主導(dǎo)的，而以食品飲料為代表的大消費(fèi)板塊，要么是相對(duì)滯漲，要么是前期經(jīng)歷了短時(shí)整理。在成長(zhǎng)風(fēng)格仍然占優(yōu)的市場(chǎng)偏好之下，短期風(fēng)險(xiǎn)釋放之后，試圖建倉(cāng)或加倉(cāng)的資金為了避免“追高”，就可能會(huì)去尋找這一類具備補(bǔ)漲邏輯的方向。

最后是政策利好。今年以來(lái)，宏觀經(jīng)濟(jì)下行的壓力較大，而疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的擾動(dòng)也是不容忽視的，中央“穩(wěn)經(jīng)濟(jì)”意圖明確，消費(fèi)就成了“穩(wěn)經(jīng)濟(jì)”的重要抓手，中央和地方推出了一系列積極的促消費(fèi)政策。其中，中央的政策主要聚焦于汽車(chē)和家電兩類商品，而地方政府作為執(zhí)行層面，促消費(fèi)重在汽車(chē)、家電、文旅、餐飲，比如汽車(chē)方面的消費(fèi)補(bǔ)貼和消費(fèi)券的大量發(fā)放等，預(yù)計(jì)后續(xù)地方的促消費(fèi)舉措還將源源不斷出現(xiàn)，提振板塊情緒。

“可能最艱難的時(shí)候要慢慢過(guò)去了。”匯添富基金胡昕煒在近日表示，消費(fèi)一直都是“長(zhǎng)坡厚雪”的賽道，長(zhǎng)期來(lái)看中國(guó)消費(fèi)行業(yè)成長(zhǎng)的路還很長(zhǎng)，未來(lái)消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)的空間也很大。從中短期的維度來(lái)看，消費(fèi)邊際復(fù)蘇、邊際改善的趨勢(shì)也是比較明顯的。投資上會(huì)重點(diǎn)關(guān)注“產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)”“民族品牌崛起”“服務(wù)消費(fèi)爆發(fā)”三條主線。(陳書(shū)玉)